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金吾財訊| 光大證券發(fā)布研報指，商湯-W（0020.HK）2025年業(yè)績顯示營收持續(xù)穩(wěn)健增長，虧損大幅收窄，生成式AI業(yè)務高速驅動，大模型、大裝置與AI應用協(xié)同發(fā)展構成核心投資邏輯。報告維持“買入”評級。財務表現(xiàn)方面，商湯-W 2025年收入達50.15億元（人民幣），創(chuàng)歷史新高，同比增長32.9%。全年凈虧損大幅收窄58.6%至17.7億元，經調整凈虧損連續(xù)四個半年同比加速減虧。2025年下半年息稅折舊攤銷前利潤為3.8億元，上市后首次轉正。資金效率持續(xù)提升，2025年貿易應收回款48.7億元（人民幣），創(chuàng)歷史新高；現(xiàn)金周轉周期從2024年底的228天大幅改善至2025年底的129天。2025年下半年公司經營性現(xiàn)金流自上市以來首次實現(xiàn)正向凈流入。收入結構上，生成式AI業(yè)務是增長主引擎，2025年收入36.29億元（人民幣），同比上升51.0%，占總營收比例從2024年的63.7%提升至72.4%。視覺AI業(yè)務收入10.83億元（人民幣），同比上升3.4%。包含智能駕駛、智慧醫(yī)療等的X創(chuàng)新業(yè)務收入3.02億元（人民幣），同比減少5.9%。業(yè)務層面，公司堅持大模型、大裝置與AI應用協(xié)同發(fā)展。大模型方面，日日新大模型以多模態(tài)技術為核心，其多模態(tài)模型任務完成成功率達94.3%，顯著高于語言模型的48.6%，同時Token消耗占比僅為54.9%，實現(xiàn)任務質量與成本效率雙重優(yōu)化。公司計劃于2026年第二季度推出基于第二代NEO架構的全新模型，預計實現(xiàn)效能與性價比的倍數(shù)級躍升。大裝置方面，公司穩(wěn)居中國原生AI云廠商市場份額第一，自研世界模型推理系統(tǒng)LightX2V實現(xiàn)超20倍推理效率提升，累計下載量突破1000萬。AI應用方面，生產力工具“小浣熊”累計用戶數(shù)突破1500萬，2025年月活實現(xiàn)7倍增長；內容創(chuàng)作場景推出行業(yè)首款創(chuàng)編一體智能體Seko，支持連續(xù)生成長達3分鐘的單集內容；視覺AI業(yè)務已進入規(guī)模化收獲期，實現(xiàn)CV 2.0業(yè)務首次凈利潤盈利及連續(xù)兩年正現(xiàn)金流。盈利預測方面，考慮到生成式AI業(yè)務持續(xù)高速增長，光大證券上調商湯-W 2026-2027年收入預測3%/5%至64.3億元和82.8億元（人民幣），新增2028年收入預測107.4億元（人民幣）。綜合考慮管理組織效率優(yōu)化及研發(fā)高投入，調整2026-2027年凈利潤預測為-9.2億元和-5.0億元（人民幣），新增2028年凈利潤預測2.5億元（人民幣）。報告認為生成式AI打開中長期收入成長空間。